舍得酒业财报解读，从渠道到“老酒”故事的再出发？

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文 | 向善财经 作者 | 刘能

在今年，因种种业绩传闻而接连遭遇了两次股价大波动的，终于也要“丑媳妇见公婆”了。

8月18日晚间，川酒六金花之一的正式公布了2023年半年报。

但与此前市场传闻不符的是，今年上半年，实现营收35.29亿元，同比增长16.64%；实现归母净利润9.2亿元，同比增长10.07%；扣非净利润8.98亿元，同比增长10.68%。

其中，的第二季度实现营业收入15.08亿元，同比增长32.1%；实现净利润3.5亿元，同比增长14.83%，两大关键数据增幅又均高于上半年整体增幅。

毫无疑问，如果单看这份半年报成绩单，绝对算是为自己的实力正了名。

然而即使如此，资本市场担忧的增长失速问题，却也依然没能逃掉。对比2021年和2022年同期——133.09%、26.51%的营收增速和347.94%、13.6%的归属净利润增速，现在的业绩增速似乎确实正面临着大幅放缓的趋势。

这不禁令人疑惑，为什么会出现增长失速的情况？增速逐渐放缓的到底还是不是个好的投资标的？而未来重回高增长的破局点又在哪？这些都值得我们深入财报探究一二。

01 舍得半年报：有亮点，有隐忧

正如谜底藏在谜面上那样，想要知道为什么会出现增长失速，那就需要先搞清楚本轮业绩暴涨的关键原因。

从历年财报数据来看，2019年实现营收26.5亿元，2020年为27.04亿元，但到了2021年便猛增至49.69亿元，2022年又高歌猛进至60.56亿元。

很明显，2020年正是舍得酒业营收起飞的分界点。

对应到舍得经营管理层面的变化是，这一年，的前控股股东天洋集团由于流动性问题及非法占用上市公司资金，导致所持股权被冻结。2020年底，复星集团通过公开竞拍拿到了控制权，舍得正式进入了复星和郭广昌时代。

在复星入主后，便大刀阔斧地改变了经营策略，大力度发展招商，甚至还制定了“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的拓展战略。

最直接的表现是，在2020年底，经销商数量为1761家，但到了2021年底，便膨胀至2252家，一年时间增长了28%。

其实在这里就不难看出，即便暂时抛开复星和在品牌市场的其他努力不谈，仅经销商数量在短期内暴涨所带来的、最基本的渠道铺货业绩贡献，就足以带动2021年业绩的大跨步增长。

这一时期，经销商数量的增减大小，似乎与舍得酒业的营收增长能力挂了钩。

当然，品牌经销商的数量是不可能无限制增长的。所以我们看到在经历了2021年的大幅扩张后，2022年的经销商数量不仅没有增长，反而比2021年还净减少了94家。

深入其中来看，2022年经销商数量一边增长了796家，另一边又退出了890家，大进大出的幅度远超以往。这说明很可能已经进入了渠道经销的质量调整阶段，正在提前为后续的品牌高端化发力，奠定渠道基础。

直到今年上半年，新增经销商450家，退出203家，才再次净增加了247家。

虽然的经销商总数量借此攀升到了2405家，但很明显，其经销商进出幅度已经出现了大幅放缓，那么此前对应的高业绩增速，自然也就会面临逐渐回落之势。

而如果以此逻辑来看，当前经销商数量放缓带来的营收增长失速，可能并完全不算是舍得酒业利空因素，更像是渠道一时过热后的市场正常回归，或者说是一次投资估值逻辑拨乱反正的开始。

那么问题来了，当回归正常发展速度以后，舍得酒业要看什么？

答案很简单：品牌、产品增长。

因为回到市场本身来看，复星带来的渠道优势，固然可以帮助在全国范围内快速布局，但是想要真正持续打开各地区的白酒消费市场，却依然离不开最根本的品牌、产品力的加持。

所以从经销商驱动增长，到品牌、产品力驱动增长，特别是发力次高端及以上市场，可能正是现在慢下来的舍得酒业，以后再次快起来的一个转折关键。

然而有意思的是，虽然今年上半年，的营收和净利都实现了双位数增长，但是在最能够反应品牌、产品高端化转型市场表现好坏的指标——毛利率方面，却出现了明显下滑，至75.6%，为连续9个报告期内最低。

虽然舍得并没有对此做出明确解释，但是深入财报来看，2023上半年的绝对营收主力“中高档酒”收入仅增长了14.61%，而“普通白酒”收入却是同比增长了23.75%，增幅远大于中高端白酒，可能就在一定程度上拖累了的整体毛利率表现。

这也从侧面证明，在当前K形白酒消费市场走势下，的品牌产品高端化或许还有待进一步地加强和补足。

不过除了这些明面上的问题外，向善财经却注意到的渠道经营结构问题，却基本都得到了极大地改善和优化。

比如今年上半年，的应收票据及应收账款为3.042亿元，较去年同期的1.95亿元，和年初的2.482亿元，明显增长。

这虽然也说明，可能存在渠道库存方面的压力，但好一点的是，在的回款结构中，增长的更多是回款质量较高的“应收票据”，且是更有保障的银行承兑汇票，这就极大地增加了的资金稳定性。

事实也可能确实如此。同期，经营活动产生的现金流量净额为6.4亿元，同比大幅增长了55.69%。

至于存货方面，报告期内，的存货规模为41.17亿元，同样较去年同期的31.36亿和年初的35.83亿元，有了明显增长。

只是深入其中却不难发现，的存货大头是自制半成品，占到了30.85亿元的规模。而此次存货的增长，也主要是自制半成品较期初增长了4亿元左右，库存商品只是出现了轻微增长。

再来看白酒业的另一大关键指标“合同负债”，报告期内，的合同负债规模为5.09亿元，虽然较一季度消化了2.88亿元，但却依然高于去年同期，这说明终端渠道经销商们对舍得品牌未来的市场信心，可能更多是偏正向的。

只不过，还在高端化转型路上步履蹒跚的，究竟能不能为经销商带来奇迹，可能还要消费市场进一步验证……

02 酒越老越香，舍得老酒战略成效几何？

回到品牌、产品增长的业务层面来看，当前舍得的破局点当属老酒战略。

因为老酒战略的背后，本质上是是“高端化”战略，对应的是品牌价值的提升。

因此，舍得面对的主要问题在于，如何把老酒的优势，转化为品牌优势。

白酒行业最有价值的，其实就是市值前十的酒企，而市值前十的酒企中，最稳的也就是专注高端市场的“茅五泸”。

常言道，酒越老越香，舍得有12万吨陈年优质基酒，每年老酒数量也远大于当年销量，老酒的库存对于酒企来说是良性库存，

短期来看，市场需没有大幅增长的情况下，舍得的这些优势完全能够保持下去，老酒的库存也能一致保持健康，再加上2022年启动的扩产项目，老酒的库存是有保障的。

可问题在于，品牌的高端化还是离第一、第二梯队有较大距离。茅台五粮液暂且不说，舍得与泸州老窖之间的差距十分明显。

表现在毛利率上，据天眼查APP数据显示，泸州老窖2020年到2022年的毛利率分别为83.05%、85.70%以及86.59%，分别为75.87%、77.81%以及77.72%。尤其是近两年，的毛利率表现还略有下滑。

这可能说明，舍得的老酒战略并没有给舍得带来更多的价值提升。这里面的差距，并不是说泸州老窖比舍得老酒有多好喝，更多的原因可能还是出在营销上。

当下的白酒行业，当酒业分化加剧、品牌集中度不断提高，行业整体性的库存压力之下，酒企能做其实就是两件事：提品质、提品牌。

在提升品质这件事上，舍得做了很多准备。比如，率先采用双年份的真实年份标识，总结归纳出老窖池、老曲艺、老酿艺、老酒糟、老匠人、老基酒的“六老”酿造技艺等，都是在提品质。

而在提升品牌这件事上，舍得做的还不够好。

比如，高端酒“舍不得”，看似是进军超高端市场的力作，但营销上并不讨喜。

甚至可以说，“一手好牌，打得稀烂。”

一方面，舍之道，品味，智慧，舍不得等品牌看似铺开了展品线，覆盖了高端、中高端市场，但在消费端来看似乎有些杂乱。者带来两个问题，一是高端品牌的认知还需要进一步聚焦，高端品牌的差异化不够鲜明。

对比来看，五粮液普五、泸州老酒1573，特曲，品牌差异化更清晰，高化的发力点也更明确。

另一方面，相比品牌“舍得”的本身的丰富哲学文化内涵，舍不得在内在品牌调性上缺少一种核心的“大局”观，而这一点，是白酒品牌高端化营销的重要内核。

在大家都在讨论年人不喝白酒的时候，为什么江小白能够拿得下年轻人？核心就在在于价值认同。

高端白酒的消费人群，还是以高端商务人群为主，这部分人买买酒，主要还是买一个品牌的认同感。比如这两年崛起的梦之蓝、海之蓝系列。其实也是靠的品牌内核的认同。

只有这种消费认同，才能最终转化为品牌价值，转为实实在在的毛利率。大家喜欢喝老酒，如何让更多的人喜欢上舍得老酒，才是核心所在。

所以，舍得可能需要重新找到品牌高端化诠释方式，来更好的发挥老酒战略的核心优势。

与高端市场不同，中端白酒市场，永远不缺供应，缺的是好品牌好故事，所以，只有打造出更好的品牌力、产品力，才能带来更多增量。

对于舍得而言，短期的库存压力、价格压力最终都可化解，而化解的力量，其实还是在于品牌。毕竟，白酒行业的集中化，机构化升级不仅仅是高端品牌的升级，也是中端品牌集中、整体升级。

舍得品牌高端化的窗口仍在，接下来管理层将如何把握这个机会，实现“百亿豪言”，值得持续关注。

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